Notations de crédit : comment évaluer le risque réel de défaut des obligations ?

Avant de commencer, vous trouverez ci-dessous un petit rappel très synthétique des notations pour les 2 principales agences. En cliquant sur l'illustration, vous retrouverez le tableau en détail de l'AMF en français présenté le 8 mars dernier :

Comme vous le savez maintenant, les notations servent à évaluer pour une entité économique donnée sa capacité à faire face à ses engagements en terme de remboursement de crédits et d'obligations. Mais concrètement, comment peut on traduire ce tableau en terme de probabilité et de risque de ne pas retrouver sa mise ? Bref, quel sont les taux de défaut ?
* Sociétés :
Pour donner une réponse suffisamment valide, il faut prendre un échantillon historique assez large. Voici ci-dessous par exemple le taux de défaut constaté par Moody's sur les obligations privées qu'elle a noté sur 20 ans de 1983 à 2004 et en fonction du temps passé dans la notation.

Si vous détenez des obligations privées en direct sur des sociétés françaises ou si vous disposez de la notice d'une sicav, d'un fonds commun de placement (FCP) ou autres avec le détail des notations des obligations privées détenues en portefeuille, un rapprochement avec ce tableau vous donnera une idée du risque de non remboursement que vous encourez potentiellement, même si bien sûr ces données passées ne préjugent pas de celles à venir.
De plus en plus de conseils, notamment dans la presse actuellement, mettent l'accès sur l'intérêt d'investir dans les obligations privées étant donné les taux élevés atteints.

Si on vous propose ou si vous envisagez  d'acquérir des obligations privées en direct, une Sicav investie dans ce types de titres, oubliez les noms des sociétés qui vous seront connus voire très connus éventuellement et axez la discussion ou le raisonnement sur les notations en rapport et rapprochez les de ce tableau pour bien saisir le risque auquel vous allez vous exposer. Pour investir en connaissance de cause, c'est indispensable, il n'y a bien sûr pas que le rendement à prendre en considération.

Pour les obligations les plus risquées et donc les plus rémunératrices en général, vous voyez que la catégorie 'spéculative' est un 'monde à part' comparée à la catégorie 'investissement' (investment grade) Le surplus de risque doit être compensé par une rémunération en rapport. C'est donc indispensable d'autant que si les taux de défauts relativement faibles parfois cités peuvent rendre l'opération attrayante en apparence, il y a très souvent un décalage entre le cycle économique et les taux de défauts. Voici par exemple le taux de défaut aux USA pour les crédits notés dans la catégorie 'spéculatif' avec la prévision de Moody's en orange. 

Le 1er tableau ci-dessus gomme ainsi les cycles et donne une moyenne. Il faut donc le pondérer suivant la situation économique dans laquelle on se trouve. Il n'est bien sûr pas question de remettre en cause le bien fondé de ces conseils qui peuvent être judicieux dans bien des cas mais de bien saisir par vous même ce à quoi vous souscrivez en pareil cas.
* Risques souverains / Obligations d'Etat :
Comme nous l'avons vu le 15 mars dernier, nous sortons d'une période récente assez faste durant laquelle très peu de défauts ont eu lieu. En 2008, seuls l'Equateur et les Seychelles n'ont pu assurer le remboursement des intérêts de leurs dettes au 2nd semestre.
Dans une étude parue il y a quelques jours et portant sur la période 1983-2008, Moody's indique cependant qu'historiquement la hiérarchie des notations donnaient également une bonne prédiction sur les défaillances des obligations d'Etat. La qualité d'un tableau des notations et des probabilités de défauts appliqué aux Etats est toutefois nettement moindre que pour les sociétés compte tenu du très petit nombre de pays existants en comparaison du nombre très élevé de sociétés émettrices.
→ On retiendra que tous les risques souverains notés dès la note "Ba2" ou en-dessous ont mené dans l'année qui suit à un défaut de paiement de l'Etat concerné (pays émergents sur cette période bien sûr)