Peut-on se passer de la Fed ?

C’est une objection fréquente : avant que la Réserve fédérale n’existe, l’économie américaine était sujette à des crises financières récurrentes.

Par Thomas E. Woods, Jr. (*)

Traduit par Geoffroy Helgé, Institut Coppet

Façade de la Federal Reserve Bank

C’est une objection fréquente : avant que la Réserve fédérale -ou Fed- n’existe, l’économie américaine était sujette à des crises financières récurrentes. Proposer d’abolir la Fed est absurde, impensable, car sans la sage protection de nos banquiers centraux, nous serions à nouveau confrontés à de terribles drames financiers. Nous devrions plutôt être reconnaissants envers la Fed, et nous estimer heureux qu’elle nous ait délivrés de tels désastres.

L’argument peut, certes, sembler plausible, mais il est en tout point fallacieux. La presse l’a ressassé depuis l’annonce de la nomination de Ron Paul (un célèbre adversaire de la Fed) à la tête du House Financial Services Subcommittee on Domestic Monetary Policy. Les thuriféraires de la Fed enrageaient : comment était-il possible qu’un homme qui rejette les images d’Épinal de l’histoire de la Fed soit nommé à un tel poste ?

La thèse de la pensée économique dominante s’énonce de la façon suivante : avant la naissance de la Banque centrale, ou de son proche parent la Banque nationale, l’économie américaine souffrait d’épisodes récurrents d’expansion économique puis de récession ; mais, depuis la création de la Réserve fédérale, l’économie est bien plus stable. Les partisans de la liberté monétaire, qui s’opposent à ces cartels bancaires, ne peuvent être qu’ignorants de l’histoire, ou aveuglés par l’idéologie, au point de n’avoir pas compris et absorbé le récit traditionnel de l’histoire monétaire américaine des XIX^e et XX^esiècles.

L’historiographie contemporaine a montré que cette thèse était infondée. Les économistes orthodoxes commencent à reconnaître que la prétendue instabilité de la période qui a précédé la naissance de la Fed en 1913 a été exagérée, tout comme l’a été la stabilité depuis 1913. Christina Romer, qui a présidé le Council of Economic Advisers sous la présidence de Barack Obama, trouve que les chiffres et la chronologie utilisés par le National Bureau of Economic Research (le NBER, qui est aux États-Unis la plus importante fondation de recherche en économie, créée en 1920) exagèrent à la fois la fréquence et la durée des récessions qui précèdent la création de la Fed. Autrement dit, le NBER surestime la contribution de la Fed à la stabilité économique. Les récessions n’étaient en réalité pas plus nombreuses avant la naissance de la Fed qu’après.

Comparons la période qui a suivi la Seconde Guerre mondiale à la période qui a précédé la naissance de la Fed, de façon à exclure la Grande Dépression du bilan de la Banque centrale. La comparaison indique que les récessions étaient légèrement plus fréquentes avant 1913, mais que, comme l’explique l’économiste George Selgin, « elles étaient moins violentes, et plus courtes de trois mois en moyenne ». Les reprises économiques étaient donc plus rapides avant 1913 : les récessions duraient en moyenne 7,7 mois, alors que les récessions de la période qui suit la naissance de la Fed durent en moyenne 10,6 mois. L’économiste Joseph David étend la période pré-Fed en y incluant la période allant de 1796 à 1915, et trouve ainsi qu’il n’existe aucune différence substantielle entre les deux périodes, que ce soit en termes de fréquence ou de durée des récessions.

La Fed a-t-elle contribué à rendre plus stable le PIB réel (la quantité totale de biens et de services qu’une économie produit sur une période donnée de temps, ajustée pour gommer les effets de l’inflation), et à réduire la volatilité économique ? La réponse est négative. Plusieurs études récentes trouvent que la volatilité est approximativement identique pour les deux périodes, avant et après 1913, et d’autres trouvent que l’activité est plus volatile depuis 1913, une fois que les bases de  données sont corrigées des valeurs aberrantes. Ce n’est pas l’absence de Banque centrale qui explique les fluctuations de l’activité économique avant 1913. La volatilité de l’activité qui précède la naissance de la Fed s’explique en grande partie par des chocs d’offre, qui affectaient les récoltes (la société américaine était alors essentiellement agricole). En revanche, la volatilité économique depuis 1913 est dans une plus large mesure attribuable au système monétaire (pour des explications à ce sujet, et au sujet des arguments développés aux paragraphes précédents, voyez l’article de George Selgin, William D. Lastrapes et Lawrence H. White, « Has the Fed Been a Failure ? », disponible en ligne.)

Les cycles économiques du XIX^e siècle, dont on dit qu’ils discréditent l’idée qu’un système de liberté bancaire et monétaire serait viable, s’expliquent en réalité systématiquement par l’expansion artificielle du crédit, une pratique rendue possible par les privilèges que l’État accordait au secteur bancaire. Selon Richard Timberlake, un  économiste de renom, spécialiste de l’histoire monétaire et bancaire américaine, « l’histoire monétaire le confirme, [...] la plupart des turbulences monétaires (les crises financières et les suspensions de paiement qui se produisirent au XIX^e siècle), s’expliquent par la mise en circulation excessive de papier-monnaie à cours légal, alors que l’étalon-or performant de l’époque contribuait à en atténuer la gravité. » C’est un procédé fréquemment utilisé : accuser l’économie de marché d’être à l’origine des maux provoqués par l’interventionnisme.

Les contemporains de la crise de 1819 en attribuaient en général les causes à la politique monétaire, d’abord inflationniste, puis soudainement déflationniste, de la Seconde Banque des États-Unis. Comme c’est souvent le cas lorsqu’une grande quantité de monnaie est créée ex nihilo, des activités spéculatives en tout genre apparurent et s’intensifièrent, comme les témoins de l’époque le soulignèrent abondamment.

De 1811 (date où la charte de la première banque des États-Unis expira) à 1817, période pendant laquelle les États-Unis n’eurent pas de Banque centrale, l’État accorda aux banques privées le privilège de distribuer des crédits tout en refusant de rembourser les déposants réclamant leur argent. Autrement dit, lorsque les déposants venaient réclamer leur épargne aux banques, celles-ci avait le droit de répondre qu’elles ne disposaient pas de l’argent en question, et que les déposants devaient tout simplement attendre quelques années ; et, dans le même temps, les banques avaient la possibilité de poursuivre leurs activités de prêts. Au début de l’année 1817, le gouvernement de Madison exigea finalement des banques qu’elles satisfassent les demandes des déposants. Mais au même moment, ce gouvernement accorda un privilège légal à la Seconde Banque des États-Unis, qui se révèlera également être inflationniste. La Banque participa par la suite à une expansion inflationniste, qui s’acheva en crise financière en 1819.

La leçon de ce triste épisode – à savoir, que l’économie souffre lorsque les autorités accroissent arbitrairement la masse monétaire, puis la réduisent soudainement – était si évidente que même la classe politique réussit à la comprendre. Pour de nombreux hommes politiques américains, la crise confirmait la validité des thèses que défendaient les partisans d’une monnaie-or. Thomas Jefferson demanda à un ami membre de l’Assemblée de Virginie de présenter son « Plan pour une réduction de quantité de monnaie en circulation », que la crise avait inspiré au Sage de Monticello. Le plan, s’étalant sur une période de cinq ans, visait à faire retirer de la circulation toute la monnaie-papier excédentaire, dont la quantité dépassait le volume des réserves métalliques, puis à exiger le remboursement des billets restants, de sorte qu’à partir de là, seules les pièces d’or circulent. Jefferson et John Adams appréciaient tout particulièrement le Traité de la Volonté (1815) de Destutt de Tracy (un partisan de la monnaie-or). Selon Adams, cet ouvrage était le meilleur jamais écrit en économie (le chapitre sur la monnaie énonce selon lui « les idées que j’ai nourries toute ma vie »), et Jefferson écrivit la préface de l’édition anglaise.

Si la Crise de 1819 confirmait la supériorité de la monnaie-or aux yeux de certains hommes politiques, elle convainquit d’autres de la validité de cette thèse. Condy Raguet était un chaud partisan de l’inflation jusqu’en 1819. Après qu’il eut observé les distorsions et l’instabilité provoquées par l’accroissement de la quantité de monnaie papier en circulation, il embrassa promptement la cause de la monnaie métallique, et se mit à écrire son Treatise on Currency and Banking (1839), l’un des plus grands traités monétaires et bancaires du XIX^e siècle. Davy Crockett, le futur président William Henry Harrison, et John Quincy Adams (du moins à ce moment-là), s’opposèrent également aux banques inflationnistes. Adams avait l’habitude de comparer la Seconde Banque des États-Unis à la Banque d’Amsterdam (dont la politique reposait sur le respect  intégral des dépôts des clients), et d’ériger  la seconde en modèle à imiter. Daniel Raymond, l’un des disciples d’Alexander Hamilton, et l’auteur du premier traité d’économie publié aux États-Unis, (Thoughts on Political Economy, 1820), rompit avec Hamilton pour se faire l’avocat d’un système monétaire reposant sur l’or, à couverture complète des dépôts.

Aujourd’hui, les références populaires à la Crise de 1837 nous exhortent à reprocher au Président Andrew Jackson d’avoir dissous la Seconde Banque des États-Unis. L’argument le plus fréquemment avancé est le suivant : sans une Banque nationale pour discipliner les Banques régionales (qui reçurent les dépôts fédéraux après la fermeture de la Seconde Banque), celles-ci s’engagèrent dans une course effrénée à l’inflation, qui conduisit directement à la Crise de 1837 puis  à une autre récession en 1839. Étonnamment, cette explication répandue est en partie « autrichienne », dans la mesure où elle attribue à l’expansion artificielle du crédit le boom insoutenable et la crise qui en résulta. Mais les observateurs contemporains prétendent que la solution à ce problème est d’instaurer une Banque centrale solide, exerçant un pouvoir de régulation implicite sur les institutions de plus petite taille.

William Wells, Sénateur fédéraliste du Delaware et adversaire de la monnaie-papier, était sceptique dès le départ au sujet de la politique visant à établir une banque géante aux pratiques malsaines  pour encourager les pratiques saines auprès des banques plus petites. « Ce projet de loi », dit-il en 1816 :

fut officiellement conçu par le gouvernement afin de limiter la création excessive de monnaie bancaire : il nous infligea pourtant les maux qu’il était précisément censé éviter, n’étant en vérité rien de plus qu’une simple machine à produire du papier ; et représentant, à cet égard, une politique publique aussi sage et précautionneuse que le stratagème de l’un des héros de Rabelais, qui se cacha sous l’eau de peur d’affronter la pluie. Les états souffrent d’une fièvre bancaire, dit-on : et elle doit être combattue en leur administrant  la fièvre bancaire des États-Unis.

Samuel Tilden, sénateur de New York, un autre partisan de la monnaie-or, exprimait les mêmes doutes en ces termes :

Comment une grande banque, fondée sur les mêmes principes, pourrait-elle réussir à réguler des banques de moindre envergure ? A-t-on déjà prouvé que la disposition aux abus variait en proportion inverse de la concentration du pouvoir ? A-t-on déjà prouvé que la concentration des pouvoirs était moins génératrice d’abus que les pouvoirs atomisés ?

Les adversaires du papier-monnaie de l’époque recommandèrent une solution bien meilleure, connue désormais sous le nom de  « Independent Treasury ». Le plan était le suivant : les dépôts fédéraux, au lieu d’être distribués aux banques régionales privilégiées et de contribuer ainsi davantage à l’expansion du crédit, auraient été conservés par le Ministère des finances et mis à l’écart du système bancaire. Les partisans d’une monnaie métallique estimaient que le gouvernement fédéral apportait son soutien (et qu’il prêtait une légitimité artificielle) à un système malsain de banques régionales à réserves fractionnaires (1) en leur distribuant les dépôts fédéraux, (2) en acceptant leur monnaie papier pour le paiement des impôts et (3) en s’en servant pour régler ses fournisseurs. Selon William Gouge :

Si les activités de l’État pouvaient être intégralement séparées des activités bancaires, les maux inhérents au système en seraient réduits de moitié. Si l’État ne déposait pas les deniers publics aux Banques, ne leur empruntait pas d’argent et n’utilisait pas leurs billets, alors les Banques deviendraient de simples établissements commerciaux. Leur crédit et leur pouvoir seraient abaissés au niveau des autres entreprises du secteur privé.

L’on prétend parfois que les adversaires de la Banque étaient des populistes, des adversaires de l’économie de marché et de la propriété. « La dernière fois que nous avons eu une Banque centrale,écrivait un critique de Ron Paul en 2010, ses défenseurs étaient des conservateurs, des hommes d’affaires, et ses opposants étaient des emprunteurs à risque et des prêteurs, qui convainquirent le Président Jackson que la banque était un frein pour la nation. » Rien n’est plus faux, comme nous le verrons dans un instant. Mais nos critiques partent de cette prémisse erronée pour parvenir à la conclusion que les défenseurs de l’économie de marché, d’hier et d’aujourd’hui, devraient être favorables à l’existence d’une Banque centrale.

Certes, plusieurs courants hétérogènes existaient au sein des adversaires de la Seconde Banque des États-Unis, et encore aujourd’hui, la Banque centrale est critiquée à la fois par ceux qui condamnent sa politique de création monétaire excessive et par ceux qui pensent qu’elle est insuffisamment inflationniste. Mais dans l’ensemble, le combat contre la Seconde Banque des États-Unis, productrice de monnaie-papier, à laquelle l’État avait accordé un privilège, était mené par des partisans de l’économie de marché et d’une monnaie-or. « L’attaque contre la Banque, conclue le Professeur Jeff Hummel dans sa revue de la littérature, constituait une étape, rationnelle et hautement éclairée, visant à établir un système monétaire métallique, reposant sur les principes du laissez-faire. »

En réalité, William Gouge, le théoricien de l’économie monétaire le plus influent de cette période, était un partisan de la monnaie-or, et un adversaire de la Banque ; il considérait ces deux positions comme logiquement complémentaires, et même inséparables. « Pourquoi s’ingénier à découvrir de nouveaux procédés pour produire du papier bancaire ? » se demandait-il. Et Gouge de continuer : « Préférer la monnaie fictive à la véritable monnaie, revient, au mieux, à préférer un bateau qui prend l’eau à un bateau en bon état ». Il assurait aux Américains que « si la Banque des États-Unis n’avait jamais vu le jour, le soleil n’en brillerait que davantage, les ruisseaux s’écouleraient, et la terre produirait ses bienfaits. » Au décès de Gouge, la revue conservatrice Bankers’ Magazine déclara que son livre A Short History of Paper Money and Banking, où Gouge s’opposait à la monnaie papier, était « une exposition claire et précise des principes bancaires, et des erreurs que commirent nos institutions bancaires américaines. »

Les adversaires de la Banque nationale comptaient également dans leurs rangs l’influent Jacksonien William Leggett, éditorialiste à New-York, qui appela à grand bruit à la « séparation de la banque et de l’État. » Selon l’économiste Larry White, qui a édité ses travaux les plus importants, Leggett était « le leader intellectuel de l’aile laissez-fairiste de la démocratie Jacksonienne ». Leggett reprochait à la Banque d’être à l’origine des fluctuations du crédit, et de l’instabilité économique que ces manipulations produisaient.

Dans les années 1830, Leggett déclarait que la Crise de 1819 avait également été causée par la Banque. « La Banque des États-Unis, au lieu de contraindre la croissance du crédit, créa, au cours des deux ou trois années qui précédèrent le désastre de 1819, de la monnaie en si grande quantité que la spéculation et le commerce furent artificiellement stimulés. ». Et Leggett de continuer:

Mais, pour ne pas s’attarder sur des événements que la mémoire collective a déjà oubliés, analysons la politique monétaire que la Banque des États-Unis conduisit en 1830. Sur une courte période de douze mois, la quantité de monnaie en circulation passa de 40 millions à 70 millions de dollars. Cet accroissement considérable, en aucun cas requis par les circonstances économiques auxquelles faisaient face les entreprises de ce pays, fut suivi des conséquences, en vérité inévitables, de l’inflation monétaire. Le prix des biens et des titres augmenta, la spéculation fut attisée, de nombreux projets ambitieux furent engagés, du creusement de canaux à la construction de chemins de fer, et toute l’activité économique du pays fut artificiellement stimulée.

Comme il le fit pour les crises qui suivirent, l’État autorisa les banques à ne pas honorer leurs engagements (une façon polie de dire que la loi autorisa les banques à refuser de rembourser les déposants lorsque ceux-ci venaient exiger leurs avoirs), tout en leur permettant de maintenir leur activité. Le fait que les banques sussent que l’État était prêt à les sauver à tout moment créa un problème persistant d’aléa moral, qui affecta le comportement des banques.

Leggett accusait la création artificielle de crédit d’être à l’origine de la Crise  de 1837 :

Quelles furent les conséquences d’une inflation monétaire si soudaine et si démesurée ? Le commerce et la production de biens d’équipement furent exagérément stimulés, et les spéculations en tout genre furent encouragées, à des prix qui ne reflétaient plus les valeurs fondamentales. Tout cela déboucha finalement sur une vaste crise, au cours de laquelle tout l’édifice économique de la nation s’écroula, sous le poids excessif des crédits, et qui enterra sous ses ruines les milliers d’hommes, qui, la veille encore, exultaient empreints de la sécurité, toute relative, de leur ascension pécuniaire. Car les hommes, de nos jours, se couchent le soir en se croyant riches, et se lèvent le matin démunis de tous leurs titres, y compris de leurs avoirs effectifs. Ils comptent, pauvres créatures ! sur la libéralité des banques, dont l’insistance persuasive les pousse à la spéculation. Mais ils doivent désormais comprendre que les banques seraient incapables de les aider même si elles le voulaient, et ne voudraient pas les aider même si elles le pouvaient. Les banquiers, qui étaient disposés à prêter lorsque les entreprises n’avaient pas besoin de liquidité, sont désormais réticents à prêter, alors même que des capitaux sont nécessaires pour mener à bien les projets qui n’auraient pas été mis en œuvre sans la perspective d’un concours bancaire.

A la fin de l’année 1837, il ajouta :

Les observateurs avisés des événements qui se sont produits au cours des trois dernières années avaient prévu la situation actuelle. Les banques tentèrent, par tous les moyens, en s’imitant les unes les autres, d’accroître la quantité de monnaie en circulation, et d’en inonder le pays. Elles utilisèrent tous les moyens à leur disposition pour inciter les Américains à accepter leur offre. Les banques suscitèrent ainsi une soif de spéculation délirante, et nombreux furent ceux qui, dans une frénésie épidémique, se lancèrent dans des aventures désespérées. Des canaux furent creusés bien qu’aucune entreprise n’en demandât, des routes furent construites qu’aucun voyageur ne désirait emprunter, et des villes que personne ne souhaitait habiter.

La Crise de 1857 fut la conséquence d’un boom du crédit qui dura cinq années. Les industries les plus intensives en capital de cette décennie (les chemins de fer et les industries extractives) furent celles qui crûrent le plus rapidement au cours de la phase d’expansion. Les États s’étaient même porté garants sur les obligations des sociétés de chemin de fer, en promettant de rembourser les créanciers au cas où ces entreprises feraient faillite.

Le Président James Buchanan mit efficacement en place des politiques visant à relancer l’économie. Lors de son premier discours annuel, il déclara : « Il est évident que notre système de crédit et de papier-monnaie, extravagant et vicieux, est la cause de nos malheurs. » L’activité économique redémarra au bout de six mois, bien que la masse monétaire décrût, que les taux d’intérêt augmentassent, que les dépenses de l’État stagnassent, que les banques et les entreprises en difficulté ne fussent pas sauvées par l’État, Mais Buchanan avertit les Américains que « les crises périodiques que nous avons connues par le passé risquent de se reproduire à intervalles réguliers si notre système monétaire laxiste n’est pas réformé. »

Buchanan envisagea une loi fédérale de faillite bancaire qui, au lieu de sanctionner légalement les banques qui suspendaient le paiement en espèce (c’est-à-dire les banques qui refusaient de rembourser les déposants), les fermerait si elles échouaient à honorer leurs engagements. « L’instinct de survie pousserait les banques à mettre des bornes à leurs opérations de crédit si elles savaient à l’avance qu’une suspension de paiement en espèce déclencherait inévitablement leur mort civile. »

Jusqu’à une période récente, les historiens utilisaient l’expression de « Longue Dépression Américaine » pour désigner la décennie 1870. Aujourd’hui, ils s’accordent pour affirmer que la « Longue Dépression » n’a jamais existé. Même le New-York Times a récemment souligné que :

Les séries statistiques sur le XIX^e siècle, récemment reconstituées par les historiens de l’économie, révèlent qu’il n’y a pas eu de dépression en 1870. Hormis une courte récession en 1873, la croissance de la décennie fut la plus rapide de l’histoire américaine. L’emploi crût fortement, plus rapidement que le taux d’immigration ; la consommation de nourriture et d’autres biens progressa pour toutes les catégories de la population. Le PIB réel par habitant, quelle que soit la façon dont on le mesure, s’accrût. À la fin de la décennie, les Américains étaient mieux habillés et mieux logés, tant en ville qu’à la campagne. Des grands magasins apparurent mêmes dans les villes de taille moyenne. L’Amérique devenait la première société de consommation de masse.

Par ailleurs, les agriculteurs, qui craignaient la chute des prix des biens agricoles, ne comprirent tout d’abord pas que les prix des autres biens chutaient plus vite encore. Les termes de l’échange des agriculteurs américains s’améliorèrent considérablement au cours de la décennie 1870.

Il semblerait que les historiens aient été induits en erreur par les données sur les prix à la consommation, qui chutèrent en moyenne de 3,8 % par an. Puisque la pensée économiquement correcte a toujours tenu pour acquis que la baisse des prix et dépression sont associées (ce qui n’est en réalité pas le cas), les historiens conclurent que la décennie 1870 avait dû être une décennie de dépression catastrophique. Grâce en partie au rétablissement de l’étalon-or en 1879 (qui avait été abandonné pendant la Guerre de Sécession), les Américains connurent une période de prospérité au cours de la décennie 1880, avec des salaires réels qui augmentèrent en moyenne de 20%.

Les réglementations, qui, dans de nombreux États, interdisaient la création d’agences bancaires, furent en grande partie à l’origine des crises qui suivirent la Guerre de Sécession. Sans agences régionales, les banques demeuraient fragiles et peu diversifiées. Le Canada n’a connu aucune crise pendant cette période, bien que ce pays n’eût, jusqu’en 1934, pas de banque centrale, la panacée proposée par l’économiquement correct, jusqu’à 1934. Comme Milton Friedman aimait à le faire remarquer, alors que neuf mille banques firent faillite aux États-Unis durant la Grande dépression, aucune banque ne fit faillite au Canada, où le système bancaire n’était pas perturbé par de telles réglementations.

Par ailleurs, comme l’a souligné Charles Calomiris, les crises que connut l’économie américaine au cours de la période pré-Fed étaient caractérisées par la faiblesse du taux de faillite bancaire et des pertes sur les dépôts. Les pertes des déposants s’élevèrent à seulement 0,1 % du PIB durant la Crise de 1893, qui fut pourtant la crise la plus violente en termes de faillites bancaires et de pertes sur les dépôts. Par contraste, depuis 1980, le monde a connu vingt crises bancaires, qui ont conduit à des pertes pour les déposants s’élevant à 10% du PIB. La moitié de ces crises ont coûté aux déposants l’équivalent de 20% du PIB.

D’un point de vue factuel, par conséquent, l’argumentaire des partisans de la Fed est spécieux. Et malgré tout, comme en bien d’autres domaines, l’on accuse les critiques du statu quo d’être des charlatans, et l’on rejette d’emblée les alternatives, que l’on considère comme inenvisageables. Mais si ces alternatives sont considérées comme telles, c’est uniquement en raison de la prégnance des idées reçues, qui nous empêche de penser au-delà de l’étatisme. Le mouvement qui prône l’abolition de la Fed est un premier pas vers l’émancipation intellectuelle.

* Partie I.  Article initialement publié en anglais sur LewRockwell.com

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L'article original sur le site de l'Institut Coppet.